利柏特(605167)

(相關資料圖)

裝配式“工業模塊”制造商，業績穩增。公司股權集中，控股股東為上海利柏特投資有限公司。2021年，公司在上海證券交易所主板上市，為國內少數具備大型工業模塊設計和制造能力的企業，主營業務包括工程服務和工業模塊設計制造。

業務結構看：2022年，公司工程服務/工業模塊設計與制造/其他業務營收占比分別77.0%/22.5%/0.5%。其中，工程模塊設計與制造業務發展迅速。2018-2021年，該業務收入由3.18億元持續增至5.31億元，CAGR+18.6%。2022年受統計口徑影響，該業務營收下降至3.88億元。

業績穩增，23Q1表現亮眼。2018-2022年，公司營收由14.33億元增至17.21億元，CAGR+4.7%，歸母凈利潤由0.84億元增至1.37億元，CAGR+13.0%。23Q1，公司實現營收/歸母凈利分別5.77/0.34億元，同比大增125.1%/168.8%。

“快省好”多優勢驅動，模塊化工廠需求釋放。

產業鏈：應用于各行業領域，服務全球。工業模塊設計與制造屬于專用設備制造業，上游為設備、零部件、建材供應商，下游以化工企業和油氣資源開發企業為主。

行業驅動：減工期、省資源、降成本，多維優勢彰顯。模塊化建設縮短工期，實現快建快生產，助力客戶快速搶占市場空間；減少人工、設備等資源使用，降低成本；模塊化方式制造的大型裝置具有方便拆卸的特點，在生產線升級改造、檢維修、回收利用等方面具有優勢。

縮短工期：工程實例看，巴斯夫上海漕涇抗氧化劑裝置項目二期工程采用模塊化建設方式，耗時10個月建成，較傳統建設方式節省50%工期。

節約資源：工程實例看，8臺15萬噸乙烯裂解爐工程項目中，模塊化建設使用的人力資源減少74%，腳手架桿減少93%，吊車資源減少87%。

節約成本：根據海外期刊，采用模塊化建設，工業建筑工程能夠降本約6%。工程實例看，降本空間可能更大；委內瑞拉MPE3項目二期擴建采用模塊化建設，較傳統工程建設方式降本31%。

行業格局：同業公司專注垂直領域，差異化發展。相關同業公司主要為博邁科和卓然股份。利柏特優勢在于涉及產業鏈全面，行業領域廣，客戶優質合作穩定，抗風險能力較強；博邁科優勢在于油氣資源領域經驗豐富，口碑在外；卓然股份優勢在于乙烯裂解爐細分領域。三者在發展方式、主要客戶群體均有區別，形成錯位競爭。

行業空間：海上油氣開發高景氣疊加產業轉移，工業模塊市場空間廣闊

油氣資源領域：據IEA預計，2017-2030年期間，全球海洋油氣年平均投資金額為1960億美元，較2016年增加46.3%。公司發力FPSO業務，有望持續受益。市場空間：根據相關假設，我們測算得出2023-2025年全球FPSO上部模塊市場空間約920億元。

化工領域：全球看，2021年全球化工行業資本開支超2000億歐元，2011-2021年CAGR達5.2%。海外看，受地緣政治沖突影響，歐洲能源化工原料價格維持高位，公司有望受益化工巨頭產業轉移。國內看，“十四五”規劃提出，到2025年，化工行業模塊化施工占比達到10%；政策指引下國內企業持續投入模塊化建設可期。市場空間：根據相關假設，我們測算得出中性情形下，2023-2025年全球化工行業模塊設計與制造市場空間約308億元。

競爭優勢：EPFC一體化服務優勢顯著，模塊業務壁壘高筑。2022年，公司工程總承包業務實現營收5.9億元，同比高增96.7%，占總收入34.5%。公司工業模塊業務具有項目管理、業績品牌、技術研發、資質認證等多種壁壘。客戶集中度高，優質客戶粘性強。2018-2020年，公司前5大客戶銷售額占總營收比例均接近50%。公司主要以邀標形式獲取客戶，盈利能力強，回款優秀。2022年，公司綜合毛利率升至19.8%；2017-2022年，公司應收賬款周轉天數、存貨周轉天數總體均呈波動下降趨勢。公司與巴斯夫、林德氣體、霍尼韋爾等國際知名企業開展長期穩定合作，終止合作可能性低。

公司驅動：持續回購擬開展股權激勵，彰顯發展信心。訂單方面：持續新簽重大模塊合同，在手訂單充足。2022年-23Q1新簽重大合同額高達41至48億元，其中2個模塊制造合同，合同額約合8.5億元；2個總承包合同，合同額約28-33億元。長期合作伙伴巴斯夫持續推進工廠建設模塊化，其湛江基地預計于2030年建成，總投入達100億歐元；公司與巴斯夫合作密切，積極參與該項目建設，有望持續受益。股份回購方面：公司于2022年10月27日開啟不超過500萬股，總股本1.11%的股份回購計劃，截至2023年5月底，已回購完成342萬股，占總股本比例0.76%，回購股份擬用于員工持股計劃或股權激勵。

投資建議：預計公司2023-2025年實現營業收入26.16/35.24/46.00億元，yoy+51.9%/34.7%/30.5%；實現歸母凈利潤1.85/2.52/3.37億元，yoy+34.6%/36.5%/33.8%；對應EPS分別0.41/0.56/0.75元。公司價值較可比公司有所低估，首次覆蓋，給予“買入”評級。

風險事件提示：工業模塊滲透速度不及預期、未來工程總承包訂單獲取不及預期、市場規模測算偏差風險、研報使用信息數據更新不及時風險。