摘要

研究要創造價值，就要打通“最后一公里”，落地到指導投資實踐上。上篇《黃金的定價邏輯與常見誤區》從基本原理出發，搭建了一個簡易的分析框架：

(資料圖)

黃金價格由投資需求主導，實際利率是黃金的核心定價因子，風險事件會引發黃金價格脈沖式上漲。本文將更進一步，首先介紹投資黃金的幾種方式，然后根據實際投資需要，進一步補充和完善分析框架。

一、黃金的投資渠道

個人投資者若想投資黃金，有如下多個選擇：實物黃金、黃金ETF、紙黃金、黃金衍生品、黃金股等。投資者應選擇適合自己的投資方式。

1、實物黃金：區分消費和投資需求，適合長期投資。實物黃金是公眾最熟悉的品種，包括黃金首飾、金幣、金條等。實物黃金最大的優點是看得見摸得著、實實在在，缺點是存在儲存成本、交易成本較高、變現不夠便利等。黃金首飾和金幣分別屬于消費品和收藏品，存在較高溢價，建議購買溢價較低的投資金條。由于交易成本較高、變現不便，實物黃金更適合長期持有，不適合短期投資。

2、黃金ETF：簡單方便，適合入門投資者。對于普通投資者而言，黃金ETF是比較理想的投資方式。黃金ETF 是一個將絕大部分資金都投資于黃金、緊密跟蹤黃金價格走勢的基金，一是操作方便、流動性強，二是交易費用較低。

黃金ETF 分為聯接A 和聯接C 兩種類型，二者的買賣費率不同，聯接A 適合持有1 年以上，聯接C 適合1 年以內的短期投資。

3、紙黃金：交易時間長、可雙向交易，適合進階投資者。紙黃金是指投資者在銀行開設一個貴金屬賬戶，根據銀行的買賣報價來交易“虛擬黃金”。紙黃金的優勢：一是交易時間長，24 小時交易，有利于在國際金價劇烈波動時更好地捕捉投資機會；二是可以雙向交易，既能做多，也能做空。

4、黃金衍生品：高杠桿、高風險，適合專業投資者。黃金衍生品有黃金延期（黃金T+D）、黃金期貨、黃金期權等，優點是可雙向交易、可加杠桿，能夠用于套期保值、投機或套利。黃金衍生品既能放大收益，也會放大損失，高收益與高風險相伴隨。高杠桿和高風險的特征，決定了其只適合專業投資者。

5、黃金股：兼具“金性”和“股性”，價格波動較大。黃金股一般是指黃金礦業公司，而不是公眾熟悉的黃金珠寶公司，金價波動對前者經營狀況的影響更大。股價=每股盈利×市盈率。黃金股的盈利與金價密切相關，但市盈率會受股市整體估值的影響。黃金股的價格波動更大、影響因素更多，對投資者專業性的要求也更高，不宜盲目投資。

最后，還有兩點提請注意：一是牢記“投資有風險，入市需謹慎”，金價本身有漲有跌，某些投資方式還會放大這種波動；二是選擇正規平臺和機構進行 交易，避免造成不必要的損失。

二、黃金的分析框架

首先，國內金價受國際金價和人民幣匯率的共同影響；其次，主導國際金價的投資需求來自于私人投資和央行購金；最后，黃金的私人投資需求主要受實際利率和避險情緒驅動。

1、人民幣匯率：國內金價與國際金價的“轉換器”。黃金的定價權主要在倫敦現貨市場和紐約期貨市場，國內金價基本跟隨國際金價波動，但國內金價與國際金價走勢并非完全一致，會受人民幣兌美元匯率波動的影響。人民幣升值會降低黃金的投資收益或擴大投資損失，人民幣貶值會提高黃金的投資收益或減少投資損失。

2、央行購金：國際金價與實際利率相背離的原因。2022 年以來，歐美國家遭遇四十年一遇的大通脹，美聯儲被迫大幅收緊貨幣政策，實際利率從-1.0%快速升至1.5%。按照過往的經驗規律，國際金價可能要跌至1000 美元/盎司左右，但實際上卻在1600-2000 美元/盎司的區間內震蕩，十分堅挺。黃金價格由投資需求主導，實際利率決定了其中的私人投資需求，而央行購金是另一股重要力量。2022 年全球央行購金規模高達1135.7 噸，創1950 年以來新高；2023 年，全球央行的購金趨勢持續，截至4 月，中國央行已連續6 個月增持黃金。

3、實際利率：名義利率與通脹預期的角逐。實際利率是黃金的核心定價因子，實際利率的走勢，取決于名義利率與通脹預期的變動方向和大小。實際利率=名義利率-通脹預期。名義利率與通脹預期反向變動時，實際利率的走勢很好判斷；但當名義利率與通脹預期同向變動時，實際利率的走勢便取決于二者變動幅度的大小。即使是同樣的經濟數據變化，對實際利率的影響也可能不同。例如，同樣是就業數據好于市場預期，若發生在2020 年4-7 月，名義利率受貨幣政策寬松影響維持低位，但通脹預期受數據利好提振，推動實際利率下行；而若發生在2022 年，通脹預期已處于歷史高位，名義利率受貨幣政策收緊而快速上升，帶動實際利率上行。

4、避險情緒：注意區分風險事件的類型及影響大小。首先，要注意風險事件的類型。不是所有風險事件都利好金價，像地緣政治危機、主權債務危機等典型風險事件，均會加劇市場的避險情緒，進而推高黃金價格；但流動性風險不是，一旦爆發流動性危機，此時現金為王，金價反而會下跌。其次，要注意風險事件的影響大小。會對全球政治、經濟、金融穩定等造成沖擊的風險事件，才需要重點關注。此外，隨著市場對風險事件逐漸接受和消化，避險情緒退潮，黃金價格也將出現回落。除非是發生類似于布雷頓森林體系瓦解這樣的重大體制性變革，通常來說，風險事件所引發的黃金投資機會都是比較短暫的。

風險提示：地緣政治沖突超預期、全球金融風險超預期、美聯儲貨幣政策超預期