千億市值“大白馬”創科實業今日股價大跌4.73%，報70.45港元，創三年來新低。這主要是因為公司再次遭到沽空機構Jehoshaphat Research的沽空。

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今年2月22日，創科實業首次遭到沽空機構Jehoshaphat Research做空，Jehoshaphat Research直指公司財務造假，此后公司雖然澄清復牌，但股價自沽空以來跌幅超28%。

創科實業遭沽空股價創三年來新低

6月6日收盤，創科實業報70.45港元/股，股價跌幅4.73%，創三年來新低，總市值1292.62億港元。這家超千億市值的電動工具巨頭平均每日成交額并不活躍，多在3億-5億港元區間。

公開資料顯示，創科實業是一家電動工具、配件、手動工具，戶外園藝工具及地板護理及清潔產品企業，專為DIY一族、專業人士及工業用家提供家居裝修、維修、保養、建造業及基建業產品。創科實業旗下品牌有Milwaukee（美沃奇）、Ryobi及Hoover。

消息面上，做空機構Jehoshaphat Research今日再次發布沽空報告，認為創科實業至少四年以來一直大規模詐騙核心客戶家得寶，導致后者錯失數十億美元的銷售額。

但與第一篇不同的是，這篇沽空報告不涉及財務報表，主要是采訪了家得寶前高管以及創科實業前離職員工，認為創科實業將家得寶獨家品牌故意標記為“工廠瑕疵”，以便通過創科實業的直銷渠道進行銷售，該渠道被稱為“工廠直銷”（DTFO），而且已經變成了創科實業銷售產品的主要渠道，DTFO的年銷售額為1億-20億美元。

創科實業在收盤后迅速作出回應，認為沽空報告2的信息極不準確及誤導。2022年，創科實業工廠直銷店網絡于網上及店內的總營業額少于1億美元，占公司同期超過130億美元的總營業額少于1%。

創科實業又指，沽空機構連續兩篇虛假報告，均具有很強誤導性和毫無根據的指控，對于公司的業務模式和財務業績的結論并不正確，因而或導致公司股份價格不尋常波動。

自今年2月22日被沽空機構做空以來，創科實業股價跌跌不休，截至目前累計跌幅超28%。而沽空當天，公司股價急瀉18.97%，緊急停牌。

Jehoshaphat Research在沽空報告中指，創科實業是全球所有收入超過10億美元的上市公司中，唯一一家連續十年毛利率呈每半年度持續上升的公司，指控公司過去十多年是通過會計手段來夸大利潤，包括將價值數十億美元的日常開支撥入各種資產賬戶中，令財務報表中部分成本會被隱藏或推移到數年后。

創科實業在澄清公告中提到，做空機構并未了解公司的業務模式及策略。創科實業的營運周期依賴快速開發高利潤的新產品，而該等新產品將為額外策略投資提供資金，促進研發、開拓新產品、吸納駐店營銷專員、商店地區覆蓋率和地域擴張。毛利率增長和相關的策略性銷售及一般行政開支的再投資創造了良性循環，帶動毛利率有驕人增長。再投資的良性循環，加上專業Milwaukee（美沃奇）工具業務及售后電池業務的持續強勁增長，為公司創造了有利組合并成為每年的利好因素。

Milwaukee（美沃奇）工具業務由2012的9.65億美元增長至2021的逾68億美元。與其他業務比較，Milwaukee業務在此期間的毛利率平均增長719個基點，如按當地貨幣計算，每年增長約20%。Milwaukee業務的快速增長與創科實業的毛利率持續一致改善。毛利率由2012年的32.2%上升至2021年的38.8%。在此期間，Milwaukee業務占銷售額的比重由19%上升至2021年的超過50%。

而推動公司第二個因素則是高毛利率增長的售后電池業務增長。電池的毛利率甚至超越Milwaukee業務，過去六年一直以平均超過30%的速度增長。

此外，Jehoshaphat Research還指控創科實業過度資本化，使其產生極高的成本，為未來多年造成滾雪球效應。創科實業將要在日后為此成本付出龐大代價，因此公司過去的盈利比實際看起來好，但其未來的盈利將會更差。

雖然創科實業進行一一澄清并否認沽空機構的指控，但股價表現卻不盡如人意。另外根據公司2022年度財報顯示，當年公司總營收924億元（人民幣，下同），同比微增0.39%，而這是自2010年以來同比增幅最小的一年，凈利潤75億元，同比微跌2%，這是公司近12年來首次出現凈利潤增速微跌。

沽空機構背后套路

創科實業公告中指出，Jehoshaphat Research的目標是打擊股東對公司及其管理層的信心，因而從本公司股價下跌中獲益，此乃常見于沽空機構。

不過從股票沽空數據來看，確實在報告發出之前創科實業的股票賣空金額突然放大，5月29日，賣空金額為9.37億港元，而5月22日賣空金額為4.77億港元。2月22日沽空報告發布，而2月20日，創科實業的賣空金額突然從2月13日的5.1億元增至2月20日的13.2億元。

近年來，國際上活躍的沽空機構全球出擊，“聲名遠揚”的機構如：香櫞（Citron Research）、藍鯨資本（BlueOrca Capital）、渾水（MUDDy Waters Research）、哥譚市(Gotham City)、匿名分析(Anonymous Analytics)、格勞克斯研究（Glaucus Research）及波里達斯研究(Bonitas Research)。

值得注意的是，沽空機構狙擊股份的手法基本大同小異。首先，質疑財務造假，這是常見沽空套路，利用復雜的數據篩選出財務數據有“蹊蹺”的公司。其次，觀察其人員變動和公開數據資料，去查證或者走訪實地調查。一旦有證據佐證，便會迅速下手。接下來，建立空頭頭寸并聯系其他有意做空該股的財團完成空頭布局。最后，正式發出沽空報告，等待股價下跌后平倉，獲利了結。